深圳政府引導(dǎo)基金，能否“大膽”成為創(chuàng)新企業(yè)“耐心”天使？

自2018年起，深圳引導(dǎo)基金對(duì)大疆創(chuàng)新進(jìn)行連續(xù)多輪投資，累計(jì)投入超7.6億元，助力其成長(zhǎng)為無(wú)人機(jī)、手持影像系統(tǒng)等領(lǐng)域的全球領(lǐng)先企業(yè)，成為基金賦能產(chǎn)業(yè)發(fā)展的生動(dòng)注腳。

2024年，在“科技自立自強(qiáng)”國(guó)家戰(zhàn)略指引下，深圳創(chuàng)業(yè)投資生態(tài)步入關(guān)鍵階段，深圳引導(dǎo)基金在取得輝煌成就的同時(shí)，也面臨著新的挑戰(zhàn)與機(jī)遇。深圳引導(dǎo)基金能否通過(guò)一系列改革舉措，再次助力深圳創(chuàng)新征程。

//大疆“天空之城”

一、國(guó)內(nèi)培育上市公司最多的政府引導(dǎo)基金

多年來(lái)，深圳引導(dǎo)基金的發(fā)展與特區(qū)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)同頻共振。

自2015年至2025年3月初，深圳財(cái)政已實(shí)繳出資超1500億元，分批次設(shè)立13支政府投資引導(dǎo)基金，累計(jì)撬動(dòng)資本近5000億元，設(shè)立300余支子基金，構(gòu)建起地方級(jí)最大體量的政府投資基金群，形成覆蓋天使期到成熟期的全生命周期接續(xù)投資體系。

一級(jí)市場(chǎng)股權(quán)投資具有“高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)周期、高回報(bào)”特征，深圳始終不對(duì)政府投資基金設(shè)立“虧損上限、收益下限”，堅(jiān)持與社會(huì)資本“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、收益讓利”，最高讓利比例可達(dá)100%，換取長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)價(jià)值，并積極引導(dǎo)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)投早投小投長(zhǎng)期投硬科技。深圳市引導(dǎo)基金普通合伙人深創(chuàng)投集團(tuán)在遴選基金管理人時(shí)堅(jiān)持公平原則，對(duì)各類企業(yè)一視同仁。

市場(chǎng)化投資策略帶來(lái)顯著成效。過(guò)去10年，深圳市引導(dǎo)基金“集團(tuán)軍”累計(jì)支持8000余個(gè)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目，助力超1500家企業(yè)成長(zhǎng)為“專精特新”企業(yè)，近600家企業(yè)成功上市，成為國(guó)內(nèi)培育上市公司數(shù)量最多的政府引導(dǎo)基金。

而且，引導(dǎo)基金總體放大倍數(shù)約為4.5倍，單獨(dú)以市場(chǎng)化子基金計(jì)算，放大倍數(shù)達(dá)6.1倍，常年位居清科/投中等地方政府引導(dǎo)基金榜單前列，如中國(guó)最受GP關(guān)注政府引導(dǎo)基金TOP30第一名等，成為全國(guó)地方引導(dǎo)基金的發(fā)展標(biāo)桿。

//深圳發(fā)布20+8產(chǎn)業(yè)集群基金

二、行業(yè)結(jié)構(gòu)性困境下積極突圍

隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性變化，深圳創(chuàng)投行業(yè)的結(jié)構(gòu)性困境也逐漸凸顯。

從募投管退諸環(huán)節(jié)來(lái)看，募資方面，資金來(lái)源有待多元化，國(guó)家級(jí)產(chǎn)業(yè)基金支持不足、政府引導(dǎo)基金返投要求高、稅收優(yōu)惠缺乏競(jìng)爭(zhēng)力、外資參與度偏低；投資方面，產(chǎn)業(yè)資源不占優(yōu)勢(shì)、競(jìng)爭(zhēng)壓力大、錯(cuò)失明星項(xiàng)目或賽道；管理方面，國(guó)資監(jiān)管與容錯(cuò)機(jī)制需優(yōu)化；退出渠道有限，主要是IPO 和并購(gòu)，S基金等交易規(guī)則不完善。另外，創(chuàng)投人才相對(duì)京滬有所不足；政策環(huán)境方面，政策吸引力及創(chuàng)新力稍顯不足、中小企業(yè)扶持不足。

為此，深圳著力打造國(guó)際創(chuàng)投風(fēng)投中心，力爭(zhēng)走出新的發(fā)展路徑。2022年6月，深圳出臺(tái)關(guān)于發(fā)展壯大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群和培育發(fā)展未來(lái)產(chǎn)業(yè)的意見。2024年，深圳又出臺(tái)產(chǎn)業(yè)政策2.0迭代版本。

為優(yōu)化政府投資引導(dǎo)基金體系，深圳發(fā)起設(shè)立三批產(chǎn)業(yè)基金群，加快構(gòu)建具有深圳特點(diǎn)和深圳優(yōu)勢(shì)的現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系。據(jù)悉，第三期基金機(jī)構(gòu)遴選工作結(jié)果接近發(fā)布。新的產(chǎn)業(yè)基金體系出資比例更高，市區(qū)引導(dǎo)基金合計(jì)出資比例最高可達(dá)70%；讓利幅度更大，協(xié)同聯(lián)動(dòng)也更強(qiáng)。

面對(duì)挑戰(zhàn)，深圳引導(dǎo)基金積極應(yīng)對(duì)，引入國(guó)家級(jí)基金、產(chǎn)業(yè)資本和保險(xiǎn)資金，構(gòu)建覆蓋種子期、天使期、風(fēng)險(xiǎn)投資（VC）、私募股權(quán)投資（PE）階段的全鏈條投資體系。

作為國(guó)內(nèi)創(chuàng)投中心之一，從深圳市證監(jiān)局?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)看，2024年，深圳創(chuàng)投行業(yè)“募投退”整體回暖，中長(zhǎng)期資金參與度有所增加，其中引導(dǎo)基金投資者數(shù)量624個(gè)，較2023年大幅增長(zhǎng)24.32%，出資規(guī)模909.47億元，同比增長(zhǎng)達(dá)14.11%。

//引導(dǎo)基金委托深創(chuàng)投市場(chǎng)化管理

三、“耐心+大膽”能否提升國(guó)有資本“風(fēng)險(xiǎn)容忍”

當(dāng)前，引導(dǎo)基金長(zhǎng)期資本實(shí)踐仍受國(guó)有資本保值增值考核要求制約，風(fēng)險(xiǎn)容忍機(jī)制有待進(jìn)一步完善。

今年，深圳正謀劃引導(dǎo)基金的升級(jí)路徑。2025年3月11日，深圳“創(chuàng)投十九條”發(fā)布，標(biāo)志著深圳正式進(jìn)入"耐心+大膽"雙輪驅(qū)動(dòng)新階段。

這份被業(yè)界稱為“最懂創(chuàng)投”的政策文件，首創(chuàng)"大膽資本"發(fā)展體系，提出到2026年將形成萬(wàn)億級(jí)“20+8”產(chǎn)業(yè)基金群與萬(wàn)家備案創(chuàng)投基金；“投早投小投硬科技”基金規(guī)模以年均15%增長(zhǎng)；重點(diǎn)發(fā)力“大膽資本”“耐心資本”“國(guó)際資本”“產(chǎn)業(yè)資本”。

"創(chuàng)投十九條"計(jì)劃通過(guò)完善容錯(cuò)免責(zé)機(jī)制、稅收優(yōu)惠政策、延長(zhǎng)基金存續(xù)期、退出渠道優(yōu)化、返投要求優(yōu)化等創(chuàng)新舉措，設(shè)置河套深港科技創(chuàng)新合作區(qū)跨境雙幣早期母基金、光明科學(xué)城母基金、概念驗(yàn)證基金、中試基金、“鏈主”基金、AIC基金等，允許深圳引導(dǎo)基金在硬科技領(lǐng)域施展更大空間。

同時(shí)，深圳正啟動(dòng)對(duì)政府投資基金和國(guó)資創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的考核機(jī)制進(jìn)行優(yōu)化，探索建立盡職免責(zé)相關(guān)制度，不以單一項(xiàng)目的虧損或未達(dá)考核標(biāo)準(zhǔn)對(duì)投資行為全盤否定，助力投資機(jī)構(gòu)更有底氣、更加大膽地進(jìn)行長(zhǎng)期投資，便于企業(yè)在攻克關(guān)鍵技術(shù)、拓展市場(chǎng)的關(guān)鍵時(shí)期，能夠獲得充足的資金支持。

“我們創(chuàng)業(yè)的時(shí)候，深圳是首選。”曾獲得天使母基金投資的AI視覺檢測(cè)企業(yè)思謀科技聯(lián)合創(chuàng)始人沈小勇提到，深圳在政府服務(wù)、人才密度、創(chuàng)業(yè)氛圍等方面，都是最適合創(chuàng)業(yè)的。

深圳引導(dǎo)基金的發(fā)展，將有利于深圳進(jìn)一步健全促進(jìn)科技創(chuàng)新的多層次金融服務(wù)體系，支持培育更多世界級(jí)公司。

對(duì)話綜合開發(fā)研究院（中國(guó)·深圳）金融發(fā)展與國(guó)資國(guó)企研究所助理研究員彭曉釗：“相比其他城市，深圳引導(dǎo)基金有三點(diǎn)不足”

南方+：近年深圳創(chuàng)新、優(yōu)化引導(dǎo)基金模式上有哪些亮點(diǎn)和成績(jī)？

彭曉釗：概括來(lái)說(shuō)，一是構(gòu)建多層次引導(dǎo)基金體系，打造地方級(jí)最大體量政府投資基金群。二是堅(jiān)持市場(chǎng)化專業(yè)化管理，投早投小投硬科技績(jī)效領(lǐng)先。三是率先探索容錯(cuò)免責(zé)機(jī)制，支持政府引導(dǎo)基金“敢投能投”。四是創(chuàng)設(shè)合理讓利與風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)機(jī)制，帶動(dòng)撬動(dòng)社會(huì)資本“愿投善投”。

南方+：結(jié)合國(guó)內(nèi)引導(dǎo)基金發(fā)展，解析深圳引導(dǎo)基金在募投管退等方面存在哪些不足？

彭曉釗：首先，深圳政府引導(dǎo)基金未能實(shí)現(xiàn)持續(xù)出資，相比其他城市規(guī)模優(yōu)勢(shì)不再。各地利用政府產(chǎn)業(yè)基金持續(xù)吸引投資機(jī)構(gòu)和項(xiàng)目落地，其中不乏千億級(jí)、百億級(jí)基金（如上海圍繞三大先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)設(shè)立千億元投資母基金）。相比之下，深圳政府引導(dǎo)基金起步較早，已有部分子基金實(shí)現(xiàn)退出或即將面臨退出，但因轉(zhuǎn)讓程序、定價(jià)機(jī)制、審批流程及交易場(chǎng)所等問題，退出部分的資金未進(jìn)入循環(huán)滾動(dòng)投資。

其次，深圳政府引導(dǎo)基金存續(xù)期設(shè)置不合理，相比其他城市退出彈性較小。各地政府引導(dǎo)基金積極探索延長(zhǎng)基金存續(xù)期，據(jù)母基金研究中心統(tǒng)計(jì)，2024年新設(shè)政府引導(dǎo)基金中，49%對(duì)子基金的存續(xù)期要求為10年以上。相比之下，深圳政府產(chǎn)業(yè)基金存續(xù)期一般不超過(guò)十年，基本采取“5+2”（5年投資期，2年退出期）或者“4+3+2”（4年投資期，3年退出期，2年延長(zhǎng)期）模式，僅科技創(chuàng)新種子子基金（存續(xù)期為15年）和天使子基金（存續(xù)期為10年）例外。

最后，深圳私募股權(quán)創(chuàng)投二級(jí)市場(chǎng)建設(shè)滯后，相比其他缺少相關(guān)制度安排。自2020年7月以來(lái)，已有北京、上海、浙江、廣東、江蘇、安徽等多地區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)開展股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資基金份額轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)，其中北京、上海在制度性解決私募股權(quán)投資基金資產(chǎn)評(píng)估、資產(chǎn)定價(jià)、交易規(guī)則、國(guó)企參與等關(guān)鍵問題上率先行動(dòng)，而深圳在相關(guān)制度機(jī)制上仍存空白。

南方+：結(jié)合國(guó)家對(duì)深圳的定位和要求，對(duì)未來(lái)深圳引導(dǎo)基金發(fā)展有哪些建言？

彭曉釗：一是建立持續(xù)投入滾動(dòng)使用機(jī)制，進(jìn)一步釋放帶動(dòng)放大效應(yīng)。建立政府引導(dǎo)基金持續(xù)投入機(jī)制，每年安排一定比例財(cái)政資金以“補(bǔ)改投”方式用于引導(dǎo)基金擴(kuò)容，同時(shí)在制度上確保政府引導(dǎo)基金實(shí)現(xiàn)收益、退出資金滾動(dòng)循環(huán)使用，提升基金投放規(guī)模和杠桿放大效應(yīng)。

二是率先探索階梯化讓利機(jī)制，多渠道拓寬“耐心資本”來(lái)源。以財(cái)政資金或引導(dǎo)基金進(jìn)行“鋪底”，參照超長(zhǎng)期特別國(guó)債或者地方政府債券利率確定政府出資門檻回報(bào)率，給社會(huì)出資人和基金管理人留足稅后盈利預(yù)期，吸收AIC資金、保險(xiǎn)資金、社保基金等長(zhǎng)線資金共同參與設(shè)立一批市場(chǎng)化母基金。

三是建立可操作的盡職免責(zé)機(jī)制，提升國(guó)有資本“投資膽量”。借鑒淡馬錫“盡職免責(zé)、不盡職追責(zé)”做法，加快落實(shí)“創(chuàng)投17條”盡職免責(zé)及容錯(cuò)機(jī)制建設(shè)，可考慮建立創(chuàng)投項(xiàng)目免責(zé)清單，對(duì)因不可抗力、政策變動(dòng)等因素導(dǎo)致的改革創(chuàng)新與科技投資未能實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)的，如已履行規(guī)定程序作出決策且勤勉盡責(zé)未謀私利，則不追究受托管機(jī)構(gòu)責(zé)任，不做負(fù)面評(píng)價(jià)。

四是研究開展信息披露制度建設(shè)，實(shí)現(xiàn)規(guī)范化透明化運(yùn)作。新加坡前第一夫人、淡馬錫首席執(zhí)行官何靜曾提到“有了淡馬錫審查，就無(wú)法掩蓋糟糕的結(jié)果”。借鑒淡馬錫通過(guò)設(shè)立三個(gè)“公共標(biāo)志”（即出版《淡馬錫評(píng)論》、開展信用評(píng)級(jí)和公開發(fā)行債券）保持機(jī)構(gòu)透明度，加強(qiáng)政府性投資基金信息披露制度建設(shè)，支持符合條件的管理機(jī)構(gòu)公開發(fā)行債券，督促管理團(tuán)隊(duì)對(duì)投資行為負(fù)責(zé)。（南方+研究員 李榮華）